미국, 지금 스태그플레이션인가?

역사상 스태그플레이션 발생 매우 희박

소비 위축이 대부분 물가 상승을 이겨내

시장 금융 당국 정부 소비자 모두 두려워하는 경제 침체는 스태그플레이션이다. 전직 투자 은행가이자 금융 정책 책임자인 연준 의장은 위태로운 기로에 서 있다. 연준 의장으로서 파월의 임무는 물가 안정과 완전 고용이라는 두 가지 목표를 달성해야 한다.

일반적으로 이 두 가지 목표 사이의 상충 관계는 명확하다. 하지만, 요즘 파월 의장은 어려운 균형을 맞춰야 한다. 한편으로는, 백악관이 무역 상대국들에 대해 극적인 관세를 부과하는 동안 가격 상승을 최대한 억제해야 한다. 다른 한편으로, 그는 실업자 수의 증가를 늦추기 위해 노력해야 한다. 이 두 가지 목표를 달성하기 위해 백악관이 요구하는 금리 인하는 오히려 독약이다.

파월 의장이 이 난제를 어떻게 해결하느냐에 따라 미국 경제에 막대한 영향을 미칠 것이다. 잘못하면 미국은 무서운 스태그플레이션에 갇힐 수 있다. 이는 인플레이션이 시작되고 고용 시장이 약화되는 동시에 소비가 감소하면서 발생하는 상태다. "움츠러드는 것"과 "부풀어 오르는 것"을 동시에 다루는 것은 거의 불가능하다. 정책입안자들은 분명히 이중 권한의 양쪽 모두에 대해 우려하고 있지만, 중앙은행의 무딘 도구를 감안할 때 연준의 동등한 대우는 실제로 가능하지 않다. 이는 투자자들을 곤경에 빠뜨린다.

지난 20년 동안 주식 시장의 전략은 상당히 명백했다. 연준과 싸우지 않는 것이다. 연준이 경제에 더 적극적으로 개입해 경제를 지원함에 따라 가장 가혹한 주식 매도세도 막을 수 있는 힘을 얻었다. 실적 또한 인상적이었다. 지난 8번의 강세장 중 7번은 주요 주가지수가 20% 이상 랠리를 펼쳤는데 연준이 금리를 인하할 때 시작되었다. 투자자들은 결국 이 사실을 알아차렸고, 정책입안자들이 개입하자마자 주식을 낚아챘다.

하지만 지금처럼 연준이 어느 쪽에 있는지 확신할 수 없을 때는 어떻게 해야 할지 투자자들은 고민이다. 지금까지 파월 의장과 연준 동료들은 아무것도 하지 않기로 결정했다. 그들은 관망하는 접근법을 취하고 있고, 앞으로 몇 달 안에 명확한 추세 또는 관세 위협에서 벗어날 수 있는 방법이 나타나기를 희망하고 있다. 이 곤경에 대한 답은 없고, 지금 당장 취할 수 있는 처방도 없다. 연준의 관망이 어쩌면 가장 최선일 수 있지만 시장의 투자자들은 늘 먼저 움직이는 경향을 보였다. 늦으면 돈을 손해 본다는 절박함 때문이다.

1970년대가 가장 어려운 시기

연준의 현재 불안정한 상황에 대해 이야기할 때 역사를 이해하는 것이 중요하다. 1913년 출범 이후 수십 년 동안 연준은 월스트리트의 보이지 않는 손이었다. 소음이나 팡파르 없이 호황과 불황을 통해 금리를 이끌었다. 중앙은행가들은 은행 시스템의 안정성을 보장하는 임무를 맡았고 물가를 안정적으로 유지하기 위한 몇 가지 비공식 프로젝트를 진행했다. 이는 필요한 숙제보다 더 많은 추가 대출이었다.

하지만 1970년대에 연준의 역할은 급격히 바뀌었다. 디스코가 유행하던 시대에 미국 경제는 유가 급등으로 인한 인플레이션 쇼크와 9%에 달하는 높은 실업률이라는 역사상 가장 어려운 시험 중 하나와 싸워야 했다.

이것은 악명 높은 스태그플레이션 위기이며, 경제적 불행의 절정이었다. 스태그플레이션의 근본적인 문제는 빠져나오기 매우 어려운 함정이라는 것이다. 기업들은 높은 비용과 낮은 수익으로 질식했다. 기업들은 일자리 감축으로 대응했고, 많은 사람들이 주요 수입원을 잃게 됨에 따라 지출은 훨씬 더 줄어들었다. 물건이 점점 더 비싸지고 실업률이 높아짐에 따라 사람들이 인상을 요청할 수 있는 협상력이 줄어들어 인플레이션이 더욱 심화될 때 주택 구입 능력이 저하된다. 이것은 스스로를 먹고 사는 불쾌한 순환이다.

또한 스태그플레이션은 연준에 어려운 상황을 초래한다. 중앙은행은 몇 가지 방법으로 경제에 영향을 미칠 수 있지만, 가장 중요한 것은 금리, 즉 은행, 기업, 심지어 일반 사람들이 대출을 받는 데 드는 비용에 대한 영향력이다. 금리 인상은 인플레이션을 해결하기 위한 것으로 여겨지며, 인플레이션이 명백한 문제인 시나리오에서 연준은 일반적으로 금리를 올리는 방식으로 대응했다. 그러나 스태그플레이션으로 인해 금리 인상은 기업의 이윤을 꺾고 모기지와 자동차 대출 이자율 인상을 통해 소비자들의 대출 비용을 상승시킬 수 있다. 그러면 모두가 돈을 덜 쓰게 되고 악순환이 계속된다.

연준이 1970년대의 위기를 수습하는 데 몇 년이 걸렸고, 당시 폴 볼커 연준 의장은 가파르고 고통스러운 금리 인상 시기에 결정적인 타격을 가했다. 그는 연준이 물가 상승을 무너뜨리면 소비자들이 소비 감소를 다룰 수 있는 여지를 줄 것이라고 생각했다. 연준은 법적으로 보장된 이중 권한과 함께 궁극적으로 더 강력해졌지만, 이 시기는 중앙은행가와 월스트리트 경제학자 모두의 정신에 깊은 상처를 남겼다.

그러니 현재 경제 환경과 1970년대 사이의 현저한 유사성이 적지 않은 경악을 불러일으킨 것은 놀라운 일이 아니다. 이는 투자자들이 스태그플레이션의 주범으로 볼커 연준 의장을 꼽는 반면, 연준 의장들은 그를 영웅으로 꼽는 온도차에서 경제를 인식하는 차이를 알 수 있다.

50년 전과 비슷하게, 경제 외부에서 발생한 인플레이션 쇼크가 이번에는 관세를 통해 서민들의 지갑으로 향하고 있다. 급격한 관세 부과는 다양한 제품의 가격을 인상할 위험이 있다. 1970년대와 마찬가지로 이런 높은 가격이 얼마나 오래 지속될지는 불분명하다. 예일 대학의 예산 연구소(Budget Lab)는 이로 인해 올해 가계에 3,800달러의 비용이 들 수 있다고 추정한다. 트럼프 대통령은 소비자들이 이미 약화된 위치에 있는 시점에 무역전쟁을 시작하고 있다. 애틀랜타 연준의 GDP 추정치에 따르면 1분기 소비자 지출이 정체된 것으로 나타났다.

실제 스태그플레이션 발생 희박

스태그플레이션에 대한 우려 또한 첨예한데, 이는 2022년 인플레이션 위기가 연준의 머릿속에 크게 자리 잡고 있기 때문이다. 현재 의결권이 있는 연준 위원 중 3분의 1은 채권시장이 인플레이션에 대한 경종을 울리자 2021년까지 저금리를 유지하기로 한 결정에 찬성했다. 파월 의장과 기업 측은 이번에 제대로 해내겠다는 의지를 다지고 있지만, 지난 3월 연준 위원 9명 가운데 8명은 인플레이션 상승이 디플레이션보다 더 큰 리스크라고 답했고 고용 시장의 지배적인 리스크로 실업률 상승을 꼽았다.

투자자들에게 스태그플레이션은 몇 가지 불쾌한 가능성을 제시한다. 가격이 상승하고 수익이 둔화된다. 사람들이 주식 시장을 떠나는 이유는 기업이 이윤을 유지할 수 없기 때문이다. 또한 투자자들은 채권이 종종 가격 상승 속도를 따라갈 수 없기 때문에 채권을 기피한다. 금과 석유와 같은 유형 자산은 안전한 피난처로 바뀌지만, 그 가치조차도 수요와 공급의 격렬한 변화로 인해 소용돌이친다. 스태그플레이션에서는 숨을 곳을 찾을 수 없게 된다.

상호관세는 소비자와 기업 모두를 효과적으로 얼어붙게 만들었다. 지금 경기 침체에 빠져 있을 가능성이 있다. 그러나 갑작스러운 충격은 몇 가지 중요한 균형이 작용하고 있음을 의미한다. 소매업체와 공장이 이미 수요가 감소하고 있기 때문에 이런 비용을 소비자에게 전가할 수 없을 가능성이 있다. 가격이 오르지 못한다면, 인플레이션의 상승을 막을 수 있다. 이런 역학 관계는 실제 스태그플레이션이 드문 이유다. 지난 55년 동안 4분기 동안에 불과할 정도로 드물었다. 소비 위축은 종종 물가 상승을 효과적으로 처리했다.

그럼에도 우려되는 것은 연준이 경제적 약점이나 인플레이션 급등에 효과적으로 대응하지 못하는 한계다. 이상적인 세계에서는 연준이 선제적으로 경제의 균형을 맞추고 미래의 위험으로부터 보호할 수 있어야 한다. 일 년 전만 해도 이 이상적인 세상은 손에 닿을 수 있는 거리였다. 연준은 실업률이 역사적으로 낮았음에도 불구하고 9월부터 금리를 인하하기 시작했는데, 이는 코로나 시대의 인플레이션에 대한 승리에 대한 경의를 표하는 것이었다. S&P 500 지수는 2년 연속 20% 상승했는데, 이는 정책입안자들이 험난한 상황을 효과적으로 헤쳐 나갈 수 있었던 이유 중 하나다.

투자자들 긴장 고삐 놓지 않아야

이제 더 이상 그렇지 않다. 연준은 노동시장에 타격을 입힐 것을 우려해 잠재적인 관세 인플레이션을 앞지르기 위해 위험을 감수할 수 없다. 재점화된 물가 인상에 대한 두려움 때문에 신뢰를 끌어올리는 금리 인하를 제공할 수도 없다. 파월의 손은 묶여 있다. 중앙은행의 대응책이 없는 상황에서, 사람들은 연방정부가 고용시장의 우려를 어느 정도 완화해 줄 것으로 기대할 수 있다. 그러나 트럼프 행정부가 비용과 정부 인력 감축에 혈안이 되어 있다는 점을 감안할 때, 이를 구제할 수 있는 방법은 거의 없다.

시장이 경제 상황의 극단적인 변화를 스스로 흡수할 수 있다고 생각하는 것은 과장이 아니다. 이것은 주식과 채권 시장의 잠재적으로 더 가파른 상승과 하락을 의미한다. 이미 최근에 그 현상을 겪었는데, 투자자들은 주식과 수익률에 대해 역사상 가장 변동성이 큰 몇 주를 보냈다. 투자자의 임무는 시간이 지남에 따라 부를 쌓기 위해 돈으로 측정된 위험을 감수하는 것이다. 많은 사람들은 대체로 수동적인 접근 방식을 취함으로써 이를 가장 잘 수행할 수 있다. 정해진 일정에 따라 정해진 금액의 돈을 주식 시장에 던지고, 연준의 모든 헤드라인이나 발언에 매수하거나 매도하지 않는 결정을 한다. 그러나 투자자는 AI로 구동되는 로봇이 아니라 인간이다. 시장이 흔들릴 때 항상 감정을 억제할 수는 없다. 만약 연준이 금리를 동결한다면, 투자 계획을 세우고 그것을 지키기 위해 할 수 있는 모든 것을 하려고 한다.

또한 연준은 투자자의 행동 방식에 큰 영향을 미치며, 이는 시장 헤드라인을 가볍게 관찰하거나 가끔 인덱스 펀드에 손을 대는 사람일지라도 마찬가지다. 연준은 경제성을 통제한다. 연준의 결정은 인플레이션과 관련된 금리에 영향을 미칠 수 있다. 주택 구입, 저축 계좌가 영향을 받는다. 연준의 정책은 하늘을 찌를 듯한 높은 모기지 이자율에 영향을 미치는 장기 이자율에 간접적으로 영향을 준다. 주식은 시간이 지남에 따라 인플레이션과 싸우는 가장 좋은 도구다.

S&P 500 지수는 지난 70년 중 5년 동안 인플레이션을 이겼다. 많은 사람들이 수십 년 앞의 목표를 위해 투자하기 때문에 더 긴 안목을 가질 여유가 있다. 지금은 끔찍해 보일지 모르지만, 역사적으로 볼 때 미국 경제의 탄력성과 과도한 성과를 감안할 때 주식이 매도세가 있다고 여겨질 때 매수하는 것이 성과를 거둘 것임을 시사한다. 연준의 정책 방향을 정확히 파악할 수는 없지만 상충되고 비정상적인 경제적 돌발 상황이 나타남에 따라 투자자들은 언제든 위험에 처할 수 있다는 긴장을 늦춰서는 안된다.